정보투자자에 대한 연구

Abstract

첫 번째(제 1 장) 연구는 주가지수의 급 변동(점프)에 대한 예측 가능성을 검토하였다. 옵션거래자는 주가 움직임에 대한 선행정보를 가진 정보투자자라 할 수 있다. 옵션 거래정보를 포함하여 선물 베이시스 스프레드 등 파생상품 거래정보를 주가 점프 예측을 위한 설명변수로, 현물 주식의 주가지수 구성종목 수익률의 횡단면적 표준편차와 원-달러 환율 등의 거시경제 변수를 통제변수로 사용하였다. 주가 점프는 과거 주식 수익률 분포의 임계치를 벗어나는 주가 급 변동으로 정의하였고, 프로빗(probit) 모형을 이용하여 유의성을 검증하였다. 실증분석 결과, 등가격 콜과 풋의 내재변동성 스프레드는 상승 및 하락 점프 모두에 있어서 유의적인 결과를 보였다. 그러나 KOSPI200옵션의 변동성 스큐는 자료의 제약성과 함께 유의성이 낮은 것으로 나타났다. 선물 베이시스 스프레드는 주가 하락 점프에 제한적인 유의성을 보였다. 통제변수 중에서KOSPI200 구성종목 수익률의 횡단면적 표준편차 및 원/달러 환율은 상승 및 하락 점프 모두에 있어서 유의적인 결과를 보였다. 이러한 결과들은 기존 연구에서는 발견하지 못했던 것으로 그 시사하는 바가 크다.

두 번째(제 2 장) 연구는 IPO 기업의 초기 주가 행태를 상장일 대량 매도와 상장 한달 후 공모가 하회 현상을 중심으로 분석하였다. 상장일 대량매도를 IPO 주식의 단기매도(flipping)의 대용치로 간주할 경우 한국 IPO 시장에 정보의 비대칭성이 존재하는지 살펴 보았다. 또한 IPO 기업의 상장일 수익률의 급등 정도와 이후 한 달 간의 가격 하락 정도와의 연관성을 분석하였다. 본 연구의 분석 결과는 다음과 같다. 첫째 IPO 기업은 상장일 높은 수익률을 보이지만, 절반 정도는 상장 한 달 후 주가가 공모가 근처까지 하락하였다. 둘째 청약경쟁률이 높았던 기업들은 상장일 수익률은 높았으나 상장 한 달 후 수익률이 반드시 높지는 않았다. 셋째 IPO 기업의 상장 초기의 높은 주가변동성은 공모주 저가 발행에 일부 기인하는 것으로 나타났다. 넷째 상장일 대량 매도 행위는 IPO 시장에서의 정보투자자로 짐작되는 기관투자자의 사적 정보를 반영한 것으로 볼 수 있었다. 다섯째 상장일 매우 높은 수익률과 대량 매도를 동반한 공모주의 경우 상장 이후 한 달 이내에 공모가를 하회할 정도로 주가 하락 가능성이 높다는 사실을 발견하였다.

세 번째(제 3 장) 연구에서는 한국 주식시장의 완전 개방 이후인 1998년부터 2010년까지의 장기간의 연간 자료를 토대로 외국인 투자자의 투자행태와 정보우월성 여부에 대한 분석을 수행하였다. 자본시장 개방 이후 내외국인 투자자 간의 정보우월성에 대한 상반된 논의가 지속되어 왔다. 본 연구의 분석결과, 첫째 외국인 투자자는 개인 및 기관 투자자에 비해 보유주식 비중 대비 우월한 성과를 실현하였고, 특히 주가하락 기간에서 외국인 투자자의 투자성과가 두드러졌다. 둘째 통합(pooled) 및 패널(panel) 다중회귀 분석결과, 외국인 투자자가 한국 시장의 주식위험프리미엄 및 시장초과수익률에 큰 영향력을 행사한 것으로 나타났다. 셋째 외국인 투자비중이 커진 기업일수록 외국인과 내국인의 수익률의 차이가 더 컸다. 넷째 강건성 검증 결과 외국인 투자자의 우월한 투자성과는 시장 개방 초기 기간 및 후기 기간, 주가상승 기간 및 하락 기간에서 모두 유의하게 관찰되었다. 본 연구는 이제까지의 연구와는 달리 장기적이고 종합적인 관점에서 내외국인 투자자의 투자성과를 비교하였다는 점에 그 의미가 크다.