한국 상장지수펀드(ETF)시장에서 개인투자자의 매매행태가 비대칭적 변동성에 미치는 영향

Abstract

This study analysed the effect of individual investors‘ sell-buy imbalance on asymmetric volatility in returns using daily transaction data of the Korean ETF market. Major Finding of the Paper are as follows. First, there exists asymmetric volatility in the sense that the return, volatility, tends to increase when returns fall unexpectedly in the ETF market as well as in stock market. In this case, individual investors' increased selling activity is the main reason behind the increase the volatility while institutional investors' selling activity does not seem to cause asymmetric volatility. Second, when the prices go down, individual investors show herding behavior in transactions because increased selling activity by individual investors amplify volatility. Third, in addition to herding behavior, individual investors' transaction pattern as uninformed investors or as liquidity transactors also causes asymmetric volatility. Fourth, in some large ETFs, disposition effect of individual investors who are reluctant to sell when prices go down plays an important role in generating asymmetric volatility.본 연구는 한국 상장지수펀드(ETF) 시장의 일별 거래 자료를 이용하여 개인투자자의 순매도행태(sell-buy imbalance)가 수익률 변동의 비대칭성에 미치는 영향을 분석하였으며 그 결과는 다음과 같다. 첫째, ETF에 있어서도 주식과 마찬가지로 예상치 못한 수익률 감소가 발생할 때 변동성을 증가시키는 방향으로 비대칭적 변동성이 존재하며, 이때 개인투자자의 매도 증가가 변동성을 증가시키는 원인이 된다. 반면에 기관투자자의 매도 증가는 변동성을 증가시키는 요인이 되지 않는다. 둘째, 가격 하락시 개인투자자의 매도 증가가 변동성을 증가시키는 이유로 개인투자자들이 군집행위에 따른 매매행태를 보인다는 것을 발견하였다. 셋째, 군집행위에 더하여 개인투자자가 비정보부 투자자 또는 유동성 매매자의 매매패턴을 보이는 것도 비대칭적 변동성의 원인이 된다. 넷째, 일부 대규모 ETF에 있어서는 개인투자자의 군집행위나 비정보부 매매행태에 더하여 주가 하락으로 손실이 발생할 때, 손실회피를 위하여 매도를 주저하는 개인투자자의 처분효과(disposition effect)가 변동성에 중요한 영향을 미친다.