공매도와 이익조정에 관한 연구

Abstract

본 연구는 국내 주식시장에서 정보투자자로 인식되는 공매도 거래가 경영자의 재량적인 이익조정에 미치는 영향에 대해 분석했다. 본 연구에서 공매도 거래에 대한 대용변수로 대차잔고수량을 사용했으며, 경영자의 이익조정은 발생액(Dechow et al, 2010; Jones 1991; Kothari et al, 2005)을 활용하여 연구를 진행했다. 결과를 살펴보면, 공매도와 경영자의 이익조정은 음(-)의 관계를 보였다. 이는 대차잔고수량이 높아짐에 따라 공매도가 발생할 수 있는 여력이 증가하고 이러한 공매도가 더 높은 수준으로 일어날 가능성은 시장참여자들에게 부정적인 신호로 받아들여진다. 이 같은 상황은 경영자에게 압박으로 작용하게 되며 시장의 부정적 정보가 확산됨에 따라 경영자는 이익조정을 통한 기업가치의 상승보다는 가치 하락에 대한 위험회피 성향이 존재하는 것으로 나타났다. 특히, 기업의 시가총액을 정보비대칭의 대용치로 통제하여 분석을 진행한 결과 시가총액이 낮은 기업에서 이는 더 강하게 나타났다. 이는 시가총액이 낮은 집단의 경우 시장참여자 및 재무분석가의 관심도가 낮은 기업에서는 상대적으로 정보의 확산이 원활하지 않아 공매도의 증가로 인한 경영자의 충격이 그렇지 않은 집단에 비해 큰 것으로 나타났다. 반면 대주주 집단의 낮은 집단에서는 그렇지 않은 집단에 비해 공매도 변수에 강한 음(-)의 관계를 보였는데 이는 상대적으로 의결권이 낮은 기업의 경우 이익조정에 따른 기업성과가 공매도 투자자들에게 발각될 경우 더 큰 가격하락이 원인이 되어 경영권이 위협받게 되는 경영자는 이익조정을 낮은 수준으로 하게 된다. 이 외에 부채비율이 높은 집단에서 공매도가 이익조정에 민감함을 보였는데 이익조정을 통해 재무건전성이 좋아지는 것보다 이익조정의 발각으로 인한 가격하락의 우려가 경영자에게 더 크게 영향을 미치는 것을 나타냈다. 마지막으로 내부자 순매수와 이익조정은 양(+)의 관계를 보여 내부자 순매수를 한 기업은 이익을 상향하여 주가의 상승을 기대하는 것으로 나타났으며, 내부자 거래와 공매도를 동시에 고려하는 경우 이익조정과 강한 음(-)의 관계를 나타내면서 내부자 순매수를 통한 이익의 상향보다 공매도가 원인이 되어 주가가 하락하는 것을 방어하여 이익조정의 수준을 낮추게 되는 시사점을 제공한다.; This study analyzes Short Selling and Discretionary Earnings Management in Korea Stock Market. Lendable is used as a proxy for short selling variables, and Earnings adjustment was based on Accrual (Dechow et al, 2010; Kothari et al, 2005). As a result of the analysis, Short Selling and Discretionary Earnings Management seem to be negative (-) relationship. As Lendable increases, the possibility of short selling increases. Besides, with the possibility of such short selling occurring at a higher level, it is seen as a negative sign for market participants. This situation puts pressure on managers, and as the spread of negative information in the market, managers tended to risk-aversion attitudes to depreciation rather than the rise of enterprise value through Discretionary Earnings Management. In the case of a group with a low market capitalization, it was found that in companies with low interest of market participants and financial analysts, the managers have more damages by increase of short selling than the groups that did not due to the fact that spread of information was not relatively smooth. On the other hand, the lower group of major shareholders was showed a stronger negative (-) relationship with short selling variables than the other group. In the case of companies with relatively low voting rights, if the company's performance due to earnings adjustment is detected by short-selling investors, it will cause a bigger price drop and managers whose managerial rights are threatened will have low levels of profit adjustment. In addition, short selling was more sensitive to earnings adjustment in group with higher debt ratios, indicating that concerns over price falls caused by the revelation of earnings adjustments have a greater impact on the managers than the improvement of financial soundness through earnings adjustments. Lastly, Insider net purchases and earnings adjustments have a positive (+) relationship, suggesting that companies with insider net purchases are likely to raise their profits and raise their share prices, moreover, considering insider trading and short selling at the same time indicates a strong negative (-) relationship with earnings management. This indicates that preventing stock prices will be lowered by short selling rather than an increase profits through insider net purchases, thereby lowering the level of earnings management.