발생액의 품질과 이익의 가치관련성

Abstract

Dechow and Dichev(2002)에 의해 제안된 발생액의 품질 측정치(이하 ‘DD 측정치’라 칭함)는 이익품질의 유용한 측정치로 빈번히 사용되고 있다. DD 측정치는 과거, 현재 및 미래의 영업현금흐름을 현재의 운전자본발생액이 얼마나 잘 반영하고 있는지 그 정도로 포착되는데, DD 측정치가 클수록(즉, 반영정도가 낮을수록) 낮은 품질의 발생액을 의미한다. Ecker et al.(2006)은 DD 측정치를 이용하여 수익률에 기초한 새로운 이익품질의 측정치, e-loading을 소개하고 있다. e-loading은 이익품질에 대한 투자자 반응의 민감도를 나타내며, e-loading이 크다는 것은 품질수준이 낮은 기업의 이익에 대해서 투자자의 민감도가 더 크다는 것을 의미한다. 그러나 발생액의 품질 측정치와 이익의 가치관련성 간의 체계적인 관계를 검토하기 위한 연구노력은 매우 제한적으로 보고되고 있다. 본 연구는 DD 측정치 또는 e-loading으로 대리되는 발생액의 품질이 이익의 가치관련성을 차별적으로 강화시키는지에 대해서 분석한다. 즉, 발생액의 품질이 회계이익정보에 함축된 의미를 자본시장에 차별적으로 전달하고 있는지, 그리고 이익기업과 손실기업의 회계정보내용을 보다 차별적으로 구분할 수 있도록 수익률-이익 관계에 영향을 미치는지에 대해서 검토한다. 분석을 위한 표본은 비금융업종에 속한 12월 결산 상장기업을 대상으로 16년간(1990년부터 2005년까지) 3,659개의 기업-연 자료로 구성된다. 분석결과, 발생액의 품질수준이 높을수록 비기대이익 및 그 구성요소에 대한 투자자의 반응 즉, 이익반응계수(ERC)가 큰 것으로 나타났다. 또한 발생액의 품질수준이 높을수록 투자자들은 이익기업의 비기대이익 및 그 구성요소에 대해서 양(+)의 방향으로 높은 가치평가 가중치를 부여하지만 손실기업의 그것에 대해서는 큰 변화를 보이지 않았다. 따라서 발생액의 품질수준이 높은 상황에서 이익기업과 손실기업의 비기대이익 및 그 구성요소 ERC 간 차이는 보다 명확하게 구분되는 것으로 포착되었다. 한편, 이러한 결과들은 e-loading보다 회계정보에 기초한 DD 측정치를 발생액의 품질로 사용하는 경우에 더욱 강하게 나타났는데, 이는 본 연구에서 측정된 e-loading이 Ecker et al.(2006)의 연구결과와 비교하여 강하게 검출되지 않고 있다는 점과 일치한다. 추가분석 결과에 의하면, 발생액의 품질은 이익 및 운전자본발생액의 변동성 등과 체계적으로 관련되어 있는 것으로 나타나 선행연구와 일치하였다. 이는 국내 자본시장에서도 고유한 기업특성을 통해서 발생액의 품질수준을 평가할 수 있음을 시사하는 것으로 해석된다. 또한 발생액의 품질은 이익지속성과 양(+)의 관련성을 나타내는 것으로 포착되었으며, 이익기업과 손실기업의 지속성에 대해서 차별적인 영향력을 행사하는 것으로 나타났다. 그리고 발생액의 품질수준을 이용한 헷지포트폴리오 투자전략으로부터 초과수익률을 얻을 수 있다는 간접적인 증거도 포착되었다. 종합해보면, 본 연구의 결과는 국내 자본시장에서 발생액 품질의 본질적인 역할이 무엇인지에 대한 단서를 제공할 수 있을 것으로 판단된다. 즉, 발생액 품질의 역할 중 하나가 이익의 가치관련성을 차별적으로 강화시키는데 있음을 실증적으로 보여주고 있다. 이는 발생액의 품질이 추상적인 것이 아니라 경제적 의미를 지닐 수 있는 충분한 잠재력을 지닌 대표적인 이익품질의 대용치라는 점을 지지하는 결과라 할 수 있다. 이외에도 본 연구는 몇 가지 관점에서 그 의의를 찾을 수 있다. 발생액 품질의 대용변수로 DD 측정치와 e-loading을 측정하고 선행연구와 비교?검토해 봄으로써 국내 자본시장에서의 적용가능성을 살펴보았다. 특히, e-loading에 관한 선행연구가 보고되고 있지 않은 상황에서 본 연구의 결과는 향후 e-loading을 이용한 실증연구에 기초자료를 제공할 수 있을 것이다. 또한 수익률-이익 관계에서 발생액의 품질이 미치는 효과에 관한 실증적 증거는 이익기업 및 손실기업 관련 ERC 연구에도 도움을 줄 것으로 기대한다.; A measure of accruals quality(AQ) proposed by Dechow and Dichev(2002; DD, hereafter) has since been widely regarded as a useful measure of earnings quality. This measure captures the degree of precision in mapping contemporaneous current accruals into both contemporaneous and leading operating cash flows while the realized value of lagged operating cash flows is controlled. Pivoted on the AQ measure of DD, Ecker et al.(2006) has even developed an e-loading, a market-based rendition of AQ. Accounting academe has exerted, however, little effort to investigate whether these AQ measures impart systematic differences in the value relevance of earnings. This paper purports to find whether investors in Korean stock market have discerned information conveyed by earnings with differential degree of quality, proxied either by the DD's measure or by the e-loading. The analysis concentrates on the relation between the measures of AQ and the ERCs of earnings as well as its components. In addition, this study extends the analysis to examine whether the relation differs across profit firm-year's and loss firm-year's. The sample consists of 3,659 firms-year's. Firms in the sample are those listed in the Korea Stock Exchange as of the end of 2006 with sufficient data to yield AQ measures. The period covered are 1990 through 2005. The empirical results show that the ERCs for earnings and its components of the high-grade AQ firm-year's significantly exceeded those of the low-grade's. The results also indicate that the higher the grade of AQ, the greater the ERCs for earnings and its components for the profit firm-year's. However, with differing grades of AQ, no significant changes in ERCs are registered for the loss firm-year's. These results convincingly point to an observation that investors can be able to more crisply differentiate the information contained in the earnings reports of the profit firms vis-a-vis that of the loss firms with increasingly higher grades of AQ. These results are supported by the analyses based on both the DD's measure and the e-loading, with much stronger results transpired by the former measure. This paper further documents, consistent with extant research findings, that the measures of AQ are systematically associated with such firm characteristics like volatilities of accruals and earnings, that they are positively associated with earings persistence, and that they exercise differential degree of influence over persistence across profit firms and loss firms. Investors could also have been able to reap significant abnormal returns by implementing the hedge portfolio trading strategy based on AQ. In sum, the results of this study provide an empirical evidence that AQ differentially strengthens the value relevance of earnings and its components in Korean stock market. This evidence, in turn, supports the argument that the AQ measure proposed by DD in particular and its variant measure, the e-loading, to some degree, can be regarded as proxies for earnings quality with economic meanings in Korea.