비상장주식 평가방법의 적정성에 관한 실증연구

Abstract

상장회사의 주식가치는 공개시장에서 거래되는 시장가액에 의해서 평가할 수 있다. 그러나 비상장주식의 경우는 거래되는 사례가 거의 없고 평가에 필요한 자료와 정보가 제시되어 있지 않기 때문에 공정한 시장가치를 평가하는 것이 매우 어렵다. 그동안 우리나라에서는 비상장주식의 평가 및 과세에 대해서는 주로 상속세 및 증여세법에서 규정하고 이때 시가가 불분명한 경우에는 자산가치와 손익가치를 배합 또는 선택 적용하는 방식, 즉 보충적 평가방법이 적용되어 왔다. 그러나 보충적 평가방법이 획일적으로 적용됨으로써 주식의 실질가치와 동떨어진 고평가 또는 저평가된다는 문제가 꾸준히 제기되어 왔다. 보충적 평가방법에 의한 평가액이 평균적으로 실제주가보다 과대평가된다면 이는 과중한 조세부담을 가져오게 되며 이를 개선하기 위한 조치가 비상장주식 평가심의위원회에 의한 평가제도이다. 보충적 평가방법에 의한 평가액과 비상장주식 평가심의위원회에 의한 평가액 중 어느 편이 더 주식의 실제가치를 잘 반영하고 있는지를 일률적으로 단언할 수는 없다. 다만, 납세의무자는 보충적 평가방법에 의한 평가액이 불리하다고 생각될 때 비상장주식 평가심의위원회에 평가를 신청할 수 있도록 함으로써 불리한 조세부담을 지는 것을 구제받기 위한 방편이 될 수 있다는 점에서 비상장주식 평가심의위원회의 평가제도가 의미를 가진다고 하겠다. 이에 본 연구에서는 보충적 평가방법과 평가심의위원회에 의한 비교평가방법에 공통적인 요소인 순자산가치와 순손익가치를 중심으로 두 가지 방법에 따른 평가액 차이율 간의 관계를 분석하고자 다음과 같이 연구를 수행하였다. 첫째, 우리나라의 현행 비상장주식 평가방법 및 과세체계에 대하여 논의하였다. 둘째, 평가심의위원회에 의한 비상장주식 평가의 도입 배경과 평가방법에 대하여 논의하였다. 셋째, 보충적 평가방법과 비교평가방법에 따른 평가액 차이율 간의 관계를 밝히기 위해 공통적 요인 중 순자산가치의 대용변수로서 기업규모와 부채비율을 선정하고, 순손익가치의 대용변수로서 영업현금흐름과 재량적 발생액을 선정하여, 두 평가액 차이율 간의 관계를 실증분석을 통하여 검토하고 이에 따른 공헌점 및 한계점을 제시하였다. 본 연구 결과의 주요 내용은 다음과 같다. 첫째, 비상장주식에 대한 선행연구는 보충적 평가방법과 비교평가방법의 적정성에 관한 연구가 대다수이고, 이러한 연구의 대부분이 주가가 존재하는 주권상장 및 코스닥 상장법인을 대상으로 이루어져 왔다. 그러나 주권상장 및 코스닥 상장법인과 비상장법인은 서로 다른 기업특성을 갖고 있으므로 상장법인을 대상으로 한 평가방법의 적정성 분석에 따른 효과가 비상장법인에서 동일하게 존재한다고 보기에는 무리가 따른다. 본 연구에서는 이러한 선행연구의 한계점을 극복하기 위해 비상장법인을 대상으로 분석을 실행하였다. 둘째, 순자산가치의 대용변수를 기업규모와 부채비율로 순손익가치의 대용변수를 영업현금흐름과 재량적 발생액으로 세분화하여 공통적 요인과 보충적 평가방법과 비교평가방법에 따른 평가액 간의 차이의 관련성을 살펴보았다. 그 결과, 보충적 평가액과 비교평가액 간 차이율과 순자산가치의 대용변수인 기업규모 간 유의수준 1%에서 음(-)의 관계가 관찰되었으며, 부채비율과는 유의수준 1%에서 양(+)의 관계가 관찰되었다. 순손익가치의 대용변수인 영업현금흐름과 보충적 평가액과 비교평가액 간 차이율은 모두 유의수준 1%에서 양(+)관계가 나타남이 관찰되었다. 셋째, 기업의 규모가 작을수록, 부채비율이 클수록 보충적 평가액과 비교평가액 간 차이율이 크게 나타났고, 영업현금흐름과 재량적 발생액이 커질수록 보충적 평가액과 비교평가액 간 차이율이 크게 나타났다. 보충적 평가방법과 비교평가방법에 따른 평가액 간 차이는 경영자의 재량권을 반영하는 재량적 발생액에 연계됨을 알 수 있었다.